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    陆金所的拐点到了?

    文/读懂财经 杜东 2021/05/27 15:23 陆金所

    有投资人说,这是一个前所未有的时代。一方面,革命性的新技术愈加快速地涌现和体量的指数级增长,使得有很多的科技公司上市后仍能拥有10倍、20倍增长的空间。

    另一方面,创新技术产生的价值也越来越难以估量。对大多数新兴技术而言,其发展的曲线如同指数函数。但对于二级市场基金来说,其本身的估值方式和估值周期,就决定了基金经理很难全心专注早期创新、长线判断价值。

    这一现象也体现在陆金所这家公司上。作为中国金融科技领域的头部公司,陆金所的动态市盈率仅16.4倍,市净率也不过2.35倍。

    或许正因如此,上市半年多,陆金所就开启了回购进程。5月24日,陆金所(NYSE: LU)宣布,将在未来6个月内回购其不超过3亿美元的美国存托股票。目前,该股票回购计划已经得到董事会批准。

    值得一提的是,此次回购股票的不止公司,还有管理层。公告显示,陆金所控股董事长、联席CEO等部分高级管理人员也将动用个人资金,在未来6个月内购入总计不超过500万美元的公司股票,管理层买入的股票将限售不少于6个月。

    实际上,回购举措也多少说明了公司对未来前景的看好。这也不难理解。除了零售信贷业务稳健增长外,随着中国财富管理市场的崛起,陆金所的财富管理业务正在迎来前所未有的机会。随着第二增长曲线正在徐徐展开,陆金所也到了新的拐点。

     

    / 01 /

    被低估的财富管理业务


    从上市后的财务报表来看,尽管由于2018年进行了重大产品调整,目前公司的财富管理业务规模相对较小。但随着产品调整的影响减弱,财富管理业务正在迅速恢复。2020年Q1,财富管理交易和服务收入为6.25亿元,较去年同期增长52.8%。

    从大环境看,随着中国的财富管理市场崛起,陆金所的财富管理业务正在迎来前所未有的机会。

    Wind数据显示,去年全年,新成立的公募基金达到1434只,合计募集规模3.16万亿元,逼近2017-2019年三年基金发行总规模之和,刷新历史纪录。其中,权益类基金新发规模接近2万亿,同样为历史峰值。

    要评估陆金所在财富管理市场的机会,必须放在整个财富管理市场。说起来,当下中国财富管理市场主要有3类参与者,分别为:传统金融机构,比如银行,证券公司等;线上非传统金融服务提供商,主要包括大型互联网科技金融平台和大型金融科技公司;线下非传统金融服务提供商。

    从业务模式看,这三类参与者多少都有些问题。先说传统金融机构,它们大都通过高成本的线下理财经理为客户提供财富管理服务,但受限于客户经理专业知识有限同时缺乏合适的专业理财辅助系统,因此可提供给客户选择的理财产品也比较有限。

    与传统金融机构相比,后两者的问题更加明显。头部互联网科技金融平台基本以作为渠道,提供基础的同质化产品;线下非传统金融服务提供商的只能服务小众的高净值客户,很难做到规?;?。对于绝大部分中产阶级和富裕人群来说,这些机构都无法很好的满足他们的财富管理需求。

    这反而给陆金所这样的大型金融科技公司提供了很好的市场机会?;氐揭滴癫忝?,陆金所在财富管理领域的优势体现在三个方面:综合获客能力、科技能力和金融基因。

    先说渠道方面,陆金所拥有丰富的渠道合作伙伴。其中,平安生态系统是公司最大的渠道合作伙伴??悸堑狡桨采低车挠没Т蠖急冉细辉?,他们往往能成为财富管理业务的理想客户。2020年,来自平安生态的财富管理活跃投资者客均AUM为4万元,远高于其他渠道。

    在技术方面,陆金所基于过去10年的数据,借助AI等智能化手段,建立了智慧KYC(了解客户情况)、智慧KYI(了解客户意图)和智慧KYP(精准产品定位)模型。通过以上模型,陆金所能够准确评估投资者风险承受能力和产品风险等级,为客户提供与之匹配的个性化的产品内容和交互体验。

    在供给端,得益于深厚的金融背景,陆金所也能提供极为丰富的金融产品。截止目前,陆金所在资产端与近500家金融机构合作,为投资者提供8600种理财产品。

    从结果上看,陆金所在财富管理领域的种种优势,最终都体现在其对高净值用户的获取。陆金所招股书显示,截至2020年末,陆金所的客户平均资产规模约为2.9万元,是其它3大非传统金融服务提供商的平均客户资产的三倍以上。

    你可能不太理解,在金融领域,做好高净值客户业务的价值究竟有多大?可以参考下友邦。2019年,友邦的保费收入只有约2346亿元,而头部排名前三的上市险企,保费收入规模分别为7964亿元、5684亿元和5522亿元。

    但到盈利层面,近几年友邦的净利润率一直保持在15%左右,而国内上市的其他险企,净利润率能保持在10%以上的,寥寥无几。这也是为什么资本市场给国内险企的PEV,大部分时间维持在1倍上下,而友邦能接近2倍的重要原因。

    某种程度上说,对高净值客户的优势,正在成为其逐鹿财富管理领域的最大筹码。不出意外,随着陆金所财富管理业务的高速增长,其在高净值客户领域的优势也将逐渐体现在业绩上,并带来陆金所新一轮的价值重估。

     

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    零售信贷走在“顺周期”路上


    除了前景巨大的财富管理业务,零售信贷的回暖,也是陆金所第二个确定性的机会。

    4月26日,陆金所发布了Q1财报。财报显示,本季度公司实现营收152.51亿元,同比增长16.9%,净利润为49.69亿元,同比增长18.7%,营收、净利润双双超出预期。

    与此同时,陆金所调高了半年度的业绩指引。在2021年Q1业绩会上,公司将2021年上半年的营收同比增长指引由年初的11%-14%提高至17%-18%,净利润增速由7%-19%调高至19%-22%。

    某种程度上说,陆金所Q1业绩的超预期,很大程度上受益于零售信贷业务的强势复苏。这与陆金所当下的模式有很大关系。与绝大多数金融科技公司不同,陆金所主要面向的客户主要是中小企业,这使得其更容易受到宏观经济的影响。

    而随着疫情结束,企业借贷开始繁荣,陆金所也将进入新一轮发展周期。从结果上看,陆金所的零售信贷业务呈现明显的量质齐升态势。

    从运营数据看,2021年Q1陆金所新发零售信贷规模为1724亿元,同比增长17.3%,其中分发至中小企业主的信贷比例由去年同期的65.9%上升至75.7%,陆金所定义的G1-G3高质量借款者比例为65.9%,同比提升7.2pts。

    比起营收增长,信贷业务回暖对陆金所盈利能力提升更为明显。

    首先,随着资产质量提升,公司的信贷成本不断下移。2021年Q1,陆金所的信贷成本由去年同期的9%下降至近期的6%。叠加公司融资利率的持续下降,推动公司零售信贷业务的毛利率进一步提升。

    其次,这也得益于其出色的线下销售获客团队。众所周知,线下直销团队一直是公司最大的获客渠道,接近5.6万名全职员工,分布在中国(除了西藏)270多个城市。

    在零售信贷地推获客团队产能增加的同时,其营销效率也在提升。反映在Q1财报上,陆金所的借款人获取费用和投资者获取留存费用占营收比重分别为17.23%和0.77%,分别下降2.88pct和0.75pct。

    某种程度上说,零售信贷业务的强势反弹,正在为陆金所带来可观的业绩增量。

     

    / 03 /

    回购背后的“价值洼地”


    无论是短期内零售信贷业务的强势反弹,还是长周期下财富管理业的确定性机遇,都与陆金所当下的二级市场表现形成了鲜明对比。有人说,投资就是不断寻找洼地的过程。站在当下,陆金所就是一个价值洼地。

    在我看来,这也是促使陆金所回购的重要原因。同样嗅到这样的机会,还有二级市场老牌机构桥水。

    13F文件显示,截至一季度末桥水的整体持仓规模约为113.4亿美元。根据Whalewisdom的统计,今年一季度桥水总共增持204个标的、减持123个、新进127个、清仓197个标的。

    从板块上看,增持个股占比最大的板块是必需消费品和非必需消费品,其次是金融。增持数量排名前五位分别是福特汽车、陆金所、可口可乐、富国银行和江森自控,分别较去年四季度增持了160万股、151万股、141万股、68万股和63万股。

    拉长周期看,陆金所价值洼地被填补只是时间问题。从目前看,能够让陆金所摆脱估值“枷锁”的催化剂有以下几个:

    首先,随着监管明确,金融科技公司的未来更加清晰:即将金融杠杆,改造成技术杠杆。与蚂蚁业务不同,蚂蚁主要是依托于小贷和消费金融牌照开展联合贷业务,而陆金所更多依靠担保牌照开展业务。同时,陆金所服务中小企业的方向,也更符合政府支持实体经济的方向,因此影响较小。

    值得一提的是,随着监管收紧,合规的领先企业可以在调整时期,体现更强的业务韧性并将长期受益。这一点会逐渐反映到陆金所业绩层面。

    其次,投资人对陆金所定位的认知修正。随着18年的业务调整,随之带来两个影响:

    一是投资人错误的把陆金所当成互金公司。要知道,财富管理平台和互金公司的投资机会可完全不是一个层面的东西。这一点,看看各自领域老大就知道了。嘉信理财20年营收近35亿美元,估值高达1370亿美元。而互金元老LendingClub在20年营收不过3.15亿美元,市值只有13.51亿美元。

    二是由于财富管理收入占比过低,投资人往往会忽略陆金所当下在财富管理领域的优势。但事实上,陆金所已经成为中国第三大财富管理平台,且在高净值客户领域优势明显。

    一言以蔽之,目前正处于陆金所的业务拐点。作为国内领先的金融科技企业,其价值毫无疑问是被低估的,不止于业绩的反弹,还在于其在财富管理领域的卡位优势。所有人都相信,中国未来终究会有自己的“Charles Schwab”,这同样也是陆金所的远期目标。

    能确定的一点是,有这个巨大目标牵引着,使得陆金所虽有混沌之时但没有迷失,结合产业的发展而今已经看到开花结果的端倪。至于果实有多大,并未泡沫化的陆金所市值,正提供着长期且友善的观察窗口。

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